程少为 http://pf.39.net/bdfyy/bdfzg/201217/8505686.html永煤事件已经发生两个月左右，虽然河南城投总体信用利差并未较全国表现出更大幅度的上升。但从交易意愿上来看，交易量明显下降，因而信用利差的信号意义并不高。而更为重要的是，永煤事件之后河南信用债再融资的断裂。永煤事件之后到12月末，河南信用债融资量都是零，都处于净偿还状态。直到12月28日，河南投资集团才成功发行5亿元1年期短融。这是永煤事件之后到目前河南发出的唯一一支信用债。永煤事件以来，河南已经在公开市场净偿还信用债.8亿元。而年河南信用债净融资为.9亿元，永煤事件之后的净偿还额占比达到一半以上。再融资风险成为河南城投企业面临的最主要信用风险。再融资的断裂一方面将导致企业融资性现金流减少，这将减少企业货币资金，进而导致债务偿付能力下降；另一方面，对于债务到期压力较大，和经营能力较差的主体，再融资的断裂可能直接带来到期债务偿付的困难。从未来一年债务到期压力来看，河南全省在30.2%，有五家城投占比在%，有10家占比在50%以上，区域来看，漯河、濮阳压力较大，未来一年到期城投债占存量比例在50%以上。而从土地出让面积来看，郑州、开封、洛阳等地下降明显，这也将加大再融资的压力。河南省债务负担并不算高，目前主要压力是再融资压力。从狭义的经调整债务率（发债城投有息债务/一般公共预算收入）来看：河南省各地级市债务率均在%以下，其中，郑州市债务率为.64%，在各地级市中排名第一，开封市（.43%）、商丘市（.47%）、平顶山市（.12%）债务率相对较高，均在%以上；鹤壁市、新乡市、信阳市、南阳市、焦作市和安阳市债务率负担相对较轻，均在%以下，其中，安阳市狭义债务率最低，为47.2%。河南整体债务负担不高，但如果再融资跟不上，债务负担可能被动上升。河南城投再梳理。1）郑州市、洛阳市、南阳市、许昌市、周口市经济财*在省内处于上游水平，年GDP均在0亿以上，经济实力较强。具体来看，郑州市市级平台中郑州投控1只剩余期限1年以内的定向工具估值为4.60%，1只剩余期限1年以内的公司债估值为5.10%；郑州公共住宅剩余期限1年以内的企业债和定向工具估值分别为4.54%和4.40%。国家级园区平台郑州经开投1只剩余1年以内的定向工具估值为4.55%。周口市区域债务率处于中游水平，平台整体收益水平尚可，市级平台收益率较高。具体来看，周口投资1只剩余期限1年以内公司债为4.77%，1只剩余期限1-3年公司债估值为5.6%；周口城投1只剩余期限1-3年的定向工具估值为5.52%。2）新乡市、商丘市、焦作市、信阳市、驻马店市、平顶山市经济财*在省内处于中游水平。具体来看，新乡市区域债务率较低，平台久期较长。具体来看，新乡投资1只剩余期限1年以内的估值为4.5%。风险提示：永煤事件影响超预期；城投*策收紧虽然河南经济体量和财*收入在全国排名第五，经济增速处于全国中上水平，经济实力和财力都处于较强水平。但在11月10日永煤违约事件之后，在信用市场表现出的信用剧烈收缩反映了信用风险对区域融资情况的巨大冲击。这个影响正在逐步发酵演变，虽然之后河南也在努力逐步修复信用，但从目前来看，依然路途漫长。在这种情况下，需要从新的角度来分析梳理河南城投风险。永煤事件之后，虽然河南城投总体信用利差并未较全国表现出更大幅度的上升。但从交易意愿上来看，交易量明显下降。河南地区信用债周交易额从此前百亿左右减少到50亿元左右（*本文中提及“信用债”处，包括企业债、公司债、中期票据、短融、超短融和定向工具）。交易的不活跃意味着市场价格和利差并不能真正反映风险状况，特别是对于一些低资质主体，交易量则更低甚至没有，因而此前的交易价格并不能反映当前的风险状况。而更为重要的是，永煤事件之后河南信用债再融资的断裂，这将给企业现金流带来严峻挑战。永煤事件之后到12月末，河南信用债融资量都是零，都处于净偿还状态。直到12月28日，河南投资集团才成功发行5亿元1年期短融。这是永煤事件之后到目前河南发出的唯一一支信用债。永煤事件以来，河南已经在公开市场净偿还信用债.8亿元。而年河南信用债净融资为.9亿元，永煤事件之后的净偿还额占比达到一半以上。再融资风险成为河南城投企业面临的最主要信用风险。再融资的断裂一方面将导致企业融资性现金流减少，这将减少企业货币资金，进而导致债务偿付能力下降；另一方面，对于债务到期压力较大，和经营能力较差的主体，再融资的断裂可能直接带来到期债务偿付的困难。因此，在
