华鲁恒升(600426)10年报点评:新项目陆续投产 一体化优势日趋明显
华鲁恒升2010年实现营业收入47.38亿元,同比增长18.51%,实现营业利润和净利润分别为2.90亿元和2.54亿元,分别同比下降了41.94%和40.22%,2010年实现净资产收益率8.89%,比去年减少了7.67个百分点,实现每股收益0.51元,基本符合我们之前的预期。公司2010年业绩的回落主要还是因为原料价格的上涨和主要业务产品价格的相对低迷,公司2010年综合毛利水平下降到上市以来最低的13.25%,但这种状况已经在四季度出现了好转,公司四季度综合毛利回升到15%以上。
尿素业务方面,随着40万吨造粒装置的投产,公司现有产能达到150万吨,全年尿素产能约为110万吨,但由于新增的40万吨尿素产能合成氨主要依靠外购,尿素业务整体毛利水平下降明显,随着新的气化装置的配套,公司氨醇能力实现配套,公司的煤气化优势将得以体现。公司的DMF业务和醋酸业务在2010年则面临着行业整体产能过剩的压力,产品价格低迷,毛利也出现一定程度的下降,DMF方面全年产量约为18万吨,公司也计划通过控制产量来实现业务利润空间的合理化,并通过拓展产业链,计划建设3万吨DMAC产能来提升利润空间;醋酸方面,公司全年产量约为23万吨,我们预计随着2011年以来原油价格的提升,公司的毛利水平将有所回升,定向增发项目实施以后,公司的醋酸产能将提升到80万吨。
公司现有氨醇产能120万吨,尿素、DMF产能各为150万吨和25万吨,三甲胺6万吨,醋酸35万吨,醋酐3万吨。同时,公司的产能增长并未停止步伐,今明年将陆续有增发项目和自筹资金项目建成投产,包括100万吨合成气产能,5万吨乙二醇、16万吨己二酸将分别于今年二三季度建成投产,这将成为公司未来两年内的另一利润增长点。
公司未来依旧将不断提升煤气化能力,产业链也在不断延伸和深化,公司业绩在2012年后将由于现有项目的陆续投产而业绩持续提升,根据预测,公司2011-2013年实现每股收益分别为0.71元、1.24元和1.55元,动态市盈率分别为23.73倍、13.62倍和10.84倍,考虑到公司业绩的增长空间,目前估值依旧具有吸引力,我们维持"推荐"评级。